ESG: SURGIMENTO NO MERCADO FINANCEIRO, CRÍTICAS E ALINHAMENTOS

Por Sara Pazzini

Maio de 2025

O presente texto aborda a evolução do conceito Environmental, Social and Corporate Governance (ESG) a partir da carta de Kofi Annan em 2004, que convocou instituições financeiras a integrar princípios de sustentabilidade em suas práticas. Através de uma análise minuciosa de suas implicações, discute-se a transição de uma concepção de Responsabilidade Social Corporativa (CSR) para uma perspectiva que reconhece a interdependência entre investimentos sustentáveis, desenvolvimento da sociedade e proteção ambiental e social. Além disso, são exploradas as críticas e controvérsias enfrentadas pelo ESG, incluindo o greenwashing e a eficácia das práticas sociais dentro das empresas. O papel dos agentes reguladores, como a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) no Brasil, também é considerado no contexto atual, destacando um panorama em constante transformação em busca de responsabilidade social e sustentabilidade empresarial.

Em 2004, 20 instituições financeiras responsáveis, à época, pela gestão de mais de 6 trilhões de dólares de ativos (WHO CARES WINS, 2004) publicaram em conjunto um relatório denominado “Quem se importa ganha: conectando os mercados financeiros a um mundo em mudança”[1]. Tratava-se de uma resposta à provocação do então secretário-geral da Organização das Nações Unidas, Kofi Annan, que havia endereçado uma carta aos CEOs de 55 das maiores instituições financeiras mundiais, convidando-as a participar de iniciativa de sustentabilidade corporativa no Pacto Global, criado por ele em 2000 (A INICIATIVA, 2023). Dentre as instituições aderentes ao convite, destaca-se o ABN Amro, o Banco do Brasil, o Credit Suisse Group, o Deutsche Bank, o Goldman Sachs, o HSBC e o Morgan Stanley[2].

O documento de 58 páginas[3] estabeleceu o acrônimo Environmental, Social and Corporate Governance (ESG), nova nomenclatura destinada a substituir a denominação anterior – Corporate Social Responsability (CSR) -, considerada como inapta a superar os desafios resultantes de mudanças mundiais relacionadas ao meio ambiente, a questões sociais e à governança. Com a alteração, passou-se de narrativa que abordava obrigações morais, as quais se supunham prejudiciais aos investidores, para se admitir a premissa de alinhamento de interesses, no sentido de que investimentos bem-sucedidos dependem de a economia estar vibrante, cuja existência depende que a sociedade civil esteja saudável, e o planeta, sustentável (PARGENDLER, 2020, p. 26). Conforme se depreende das considerações gerais do relatório, parcela significativa do mercado financeiro manifestou entendimento segundo o qual a inclusão dos fatores ambientais, sociais e de governança corporativa (ESG) nos processos de tomada de decisão de investimento teriam o condão de contribuir para promover mercados mais estáveis e previsíveis, o que seria do interesse de todos os atores nele envolvidos[4].

No que tange à sigla ESG instituída, a letra “E” refere-se a environment, ou seja, ao meio ambiente, que pode ser levado em consideração no modelo de negócios das empresas de diversas formas, tais como mapear e procurar mitigar impactos do seu funcionamento e do de seus fornecedores e parceiros em eventos climáticos como emissão de gases de carbono, poluição, gasto de água, descarte de materiais perigosos, biodiversidade de ecossistemas[5] (MCKINSEY, 2022). O uso de recursos naturais, a eficiência energética e a utilização de tecnologia limpa (AMBIMA, 2021, p. 81), portanto, são aspectos a avaliar quanto ao critério ambiental.

Essa é a faceta por meio da qual o ESG se tornou mais amplamente conhecido e, também, mais criticado, principalmente em virtude do fenômeno do greenwashing, que corresponde a variadas formas de ação corporativa deliberadamente enganosas às partes interessadas. A primeira vez em que se falou no assunto foi antes mesmo do estabelecimento do acrônimo, em 1986, quando o ativista Jay Westerveld apontou que a prática que começava a se difundir nos hotéis de pedir aos hóspedes o reuso das toalhas sob a alegação de que se trataria de estratégia de economia de água, não vinha acompanhada de nenhuma outra significativa ação que buscasse mitigar quaisquer impactos ambientais (FREITAS NETTO et al., 2020).

No relatório da IOSCO (2021, p. 70) ressaltou-se a importância do papel da educação financeira para os investidores na prevenção do greenwashing e para sua própria proteção, o que contribui para o alinhamento de conceitos e divulgações implicando o crescimento da conscientização sobre os riscos relacionados às informações não financeiras.

No que toca ao “S”, trata-se do aspecto social e a forma como o sujeito empresarial se relaciona com seus trabalhadores, seus consumidores, com comunidade em que está inserido e com quaisquer outros agentes. São levadas em consideração as práticas trabalhistas, de saúde e de segurança, o engajamento da comunidade, a relação com ela, a diversidade e a inclusão, a contribuição econômica no local onde a empresa é desenvolvida e as características do produto ou serviço ofertado ao mercado (MCKINSEY, 2022).

Embora o meio ambiente seja o tema mais lembrado quando se fala em ESG, não há dúvidas de que o aspecto social é extremamente importante para a consecução dos objetivos gerais propostos pela tese abrangida pelo acrônimo.

As críticas ao “S” do ESG estão mais ligadas ao marketing enganoso, demonstrado em situações em que as companhias divulgam determinadas práticas sem tê-las de fato adotado, ou, muitas vezes, exercendo medidas diametralmente opostas. Alguns estudiosos usam o termo bluewashing para se referir a problemas sociais, ou mesmo socialwashing (AMATO NETO et al., 2022, p. 153), ao passo que outros preferem manter o termo greenwashing (FREITAS NETTO et al., 2020).

Fato é que Raghunandan e Rajgopal (2022), ao analisarem os prospectos dos 25 principais fundos estadunidenses que explicitamente alegaram incorporar fatores ESG em suas decisões de investimento, concluíram que, apesar de tais fundos cobrarem taxas de administração mais altas, não havia evidências de escolhas realmente mais adequadas no que se refere às esferas “S” e “E”. Na verdade, verificaram o contrário: os fundos ESG analisados, em média, escolheram empresas com o pior tratamento de funcionários e práticas ambientais do que fundos não declarados como adeptos do ESG.

O “G” da sigla, por sua vez, refere-se à estrutura de governança do negócio, tratando, assim, da qualidade e assertividade das decisões tomadas, da distribuição de direitos e responsabilidades entre os interessados, além da mitigação de riscos. Importa, portanto, a adoção de medidas que visem promover a ética na celebração dos negócios, a segurança de dados, a adequada alocação de capital, o gerenciamento da rede de fornecedores, boa estrutura de governança e de engajamento na definição das políticas da empresa, bem como a divulgação de informações ao público externo (MCKINSEY, 2022). Para apurar a boa governança elegeram-se alguns indicadores como a instituição de um conselho de administração independente, diverso e dotado de políticas de remuneração condizentes com os objetivos da organização empresarial, que vise resultar em negócio ético e transparente (AMBIMA, 2020, p. 7).

Apesar das controvérsias e críticas mencionadas sobre cada uma das letras componentes da sigla ESG, dezesseis anos após a carta-convite de Kofi Annan, o total de investimento sustentável global em 2020 foi de 35,3 trilhões de dólares (GSIA, 2021, p. 9).

Nesse mesmo ano, uma nova carta protagonizou importante marco para as diretrizes ESG, redigida por Larry Fink, Presidente do Conselho de Administração e CEO do BlackRock, fundo de investimento sediado em Nova Iorque - considerado a maior empresa em gestão de ativos do mundo -, listado na New York Stock Exchange e que, em dezembro de 2021, contava com mais de 10 trilhões de dólares sob sua gestão (BOMBANA, 2022).

Dirigindo-se aos CEOs das sociedades investidas pelo fundo, Fink (2020) afirmou que os investidores cada vez mais reconheciam o risco climático como também um risco de investimento. Nessa linha, previu realocação ainda mais significativa de capital, sob o fundamento de que o investimento sustentável seria a base mais forte para as carteiras de investimentos de clientes dali em diante e relatou a necessidade de se ampliar e padronizar a divulgação de relatórios sobre sustentabilidade. Por fim, destacou que as empresas deveriam ser desenvolvidas com o compromisso de abraçar os propósitos do ESG, de modo a servir a todas as partes interessadas – acionistas, clientes, funcionários e a comunidade em que está sediada – para desfrutar maior prosperidade em longo prazo, assim como os investidores, trabalhadores e toda a sociedade (2020).

Em resposta, por meio de carta pública, procuradores estaduais estadunidenses alegaram que os gestores que investissem recursos de terceiros orientados pelos padrões defendidos na carta do BlackRock estariam descumprindo deveres fiduciários. Além disso, acusaram Fink de sacrificar o interesse dos aposentados e pensionistas investidores do fundo em prol da agenda climática[6]. Assim, a trajetória ESG não se deu livre de controvérsias e questionamentos.

Essa discussão remonta à oposição entre o modelo direcionado ao interesse apenas dos acionistas em contraposição ao que leva em conta o dos demais interessados. Há mais de cinquenta anos, Friedman (1970) publicou famoso artigo no jornal New York Times defendendo que o único propósito das companhias é buscar o lucro dos acionistas. Essa doutrina, que ainda possui vários adeptos, embora de forma adaptada, como Hansmann e Kraakman (2000, p. 32), que defendem o que chamam de modelo-padrão – que opõem àquele que dá importância também aos empregados, credores, clientes e comerciantes da comunidade local de uma empresa –, o qual prevalece e tende cada vez mais a se impor, devendo os gerentes responder diretamente apenas aos interesses dos acionistas, já que os meios para defender os outros interesses se encontram fora do espectro do Direito Empresarial.

Nota-se, no entanto, que a doutrina recente tem procurado dialogar com os defensores do modelo unicamente direcionado com os acionistas para demonstrar a importância de defender também os outros interesses.

No Brasil, Frazão (2021) ressalta que, uma vez que o art. 170 da CF/88[7] impõe limites implícitos e explícitos ao exercício da atividade empresarial, na ordem econômica constitucional, os outros interessados além dos acionistas merecem proteção. Além disso, não se deve subestimar o papel do Direito Societário nesse contexto, já que a proteção dos direitos e interesses dos interessados se trata de um dos deveres fiduciários dos controladores e administradores das sociedades empresárias, pelo menos para o fim de não causar danos a terceiros, o que faz parte do interesse social das companhias. Cabe ao Direito Societário, ainda, endereçar conflitos de interesse e de agência, dentre os quais aqueles externos que são importantes para a agenda ESG - por exemplo, relações com credores sociais específicos, como consumidores e trabalhadores. No mundo real, portanto, não é defensável que o único compromisso dos agentes econômicos seja o de buscar lucros.

Ainda que os investimentos em sociedades ou fundos adeptos do ESG tenham como objetivo, como qualquer outro, o lucro, o reconhecimento da importância de dados não econômicos consubstanciados no interesse de terceiros tem atraído atenção. Além disso, é justamente tendo como base as reações adversas que o episódio BlackRock se torna significativo: apesar do iminente e inevitável desagrado por parte de clientes e investidores do Fundo, a carta não deixou de ser adotada como posicionamento institucional sobre o tema, confirmando e evidenciando a relevância e a abrangência alcançadas pelo ESG ao longo dos quase vinte anos. Destaque-se que o reforço aos compromissos constantes do relatório de 2004 partiu novamente do mercado financeiro, por meio de um ator considerado o maior gestor de recursos de terceiros.

No contexto do percurso de adoção das metas ESG nas últimas décadas, menciona-se o crescimento das discussões no mercado e na academia sobre o tema ESG, em virtude da pandemia da Covid-19, por ter ficado mais clara a importância e a urgência de iniciativas mais robustas da regulação com enfoque na sustentabilidade (CVM, 2022).

No Brasil, diversos fatores têm contribuído para o aumento do engajamento das companhias abertas com o tema ESG, tais como: (i) exigências regulatórias; (ii) a pedido dos investidores; ou (iii) pela necessidade de melhorar o gerenciamento de riscos (CVM, 2022, p. 49). A preocupação com aspectos ambientais, sociais e de governança no mercado de capitais é tão premente que a CVM realizou pesquisa para, dentre outras questões, descobrir qual a porcentagem de investidores que tem conhecimento sobre ESG:

Figura 12: Conhecimento dos investidores brasileiros sobre ESG

Fonte: BRASIL, 2022a, p. 38.

No que se refere ao mercado de ações, dentre os principais índices da Bolsa de Valores do Brasil (B3) está, desde 2015, o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE B3), com o objetivo de:

[...] ser o indicador do desempenho médio das cotações dos ativos de empresas selecionadas pelo seu reconhecido comprometimento com a sustentabilidade empresarial, apoiando os investidores na tomada de decisão de investimento e induzindo as empresas a adotarem as melhores práticas de sustentabilidade, uma vez que as práticas ESG (Ambiental, Social e de Governança Corporativa, na sigla em inglês) contribuem para a perenidade dos negócios (ISE B3, 2023).

Para que uma companhia listada integre o ISE, é necessário passar por um processo seletivo, no qual deve ser comprovado o atendimento aos critérios e às diretrizes de sustentabilidade, incluindo o preenchimento de detalhado questionário sobre práticas e metas relacionadas a diversas questões de sustentabilidade.

Em 2021, o número de companhias que obtiveram o ISE era 30% maior do que nos dois anos passados, o que comprova o crescimento da busca pela agenda ESG no setor empresarial (ROVANI, 2021).

Os resultados discutidos ao longo do texto revelam um aumento significativo no investimento sustentável, que alcançou 35,3 trilhões de dólares em 2020, evidenciando o crescente alinhamento do mercado financeiro com a agenda ESG. Apesar das críticas, a importância do ESG para a perenidade dos negócios e a proteção dos interesses de múltiplos stakeholders é inegável. A carta de Larry Fink, CEO do BlackRock, sublinha a percepção dos investidores sobre riscos climáticos como riscos de investimento, e serve como um marco para o futuro das práticas de sustentabilidade no setor. Em suma, a adoção de princípios ESG não apenas responde a exigências externas, mas também se mostra fundamental para garantir a competitividade das empresas no cenário econômico atual, que valoriza cada vez mais a responsabilidade social.

REFERÊNCIAS

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ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DAS ENTIDADES DOS MERCADOS FINANCEIRO E DE CAPITAIS (ANBIMA). Guia ASG: incorporação dos aspectos ASG nas análises de investimento. 2020a. Disponível em: <https://www.anbima.com.br/data/files/1A/50/EE/31/BFDEF610CA9C4DF69B2BA2A8/ANBIMA-Guia-ASG-2019.pdf>. Acesso em: 2 jan. 2023.

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BOMBANA, Lucas. O que a BlackRock, com US$ 10 trilhões, avalia no Brasil. Folha de São Paulo, São Paulo, 2022. Disponível em: <https://www1.folha.uol.com.br/mercado/2022/09/o-que-a-blackrock-com-r-10-trilhoes-avalia-no-brasil.shtml>. Acesso em: 4 out. 2022.

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^[1] Tradução livre do título original Who cares wins: connecting financial markets to a changing word (WHO…., 2004)

^[2] Foram signatários do relatório original em 2004: ABN Amro, Aviva, AXA Group, Banco do Brasil, Bank Sarasin, BNP Paribas, Calvert Group, CNP Assurances, Credit Suisse Group, Deutsche Bank, Goldman Sachs,Henderson, Global Investors, HSBC, IFC, Innovest, ISIS Asset Management,KLP Insurance, Mitsui Sumitomo Insurance, Morgan Stanley, RCM (a member of Allianz Dresdner Asset Management), UBS, Westpac e World Bank Group. 

^[3] O relatório pode ser consultado na íntegra em WHO…, 2004.

^[4] “A better inclusion of environmental, social and corporate governance (ESG) factors in investment decisions will ultimately contribute to more stable and predictable markets, which is in the interest of all market actors.” (WHO..., 2004, p. 19). Em tradução livre: “A melhor inclusão de fatores ambientais, sociais e de governança corporativa (ESG) nas decisões de investimento contribuirá, em última análise, para mercados mais estáveis ​​e previsíveis, o que é do interesse de todos os atores do mercado.”

[5] Biodiversidade consiste na nomenclatura dada à variedade de ecossistemas, espécies e genes existentes em determinado habitat. A biodiversidade é essencial ao bem-estar humano, já que sustenta a economia da sociedade (AEA, 2020).

[6] Cf. BLACKROCK..., 2022).

[7] Constituição Federal: “Art. 170. A ordem econômica, fundada na valorização do trabalho humano e na livre iniciativa, tem por fim assegurar a todos existência digna, conforme os ditames da justiça social, observados os seguintes princípios: I – soberania nacional; II – propriedade privada; III – função social da propriedade; IV – livre concorrência; V – defesa do consumidor; VI – defesa do meio ambiente, inclusive mediante tratamento diferenciado conforme o impacto ambiental dos produtos e serviços e de seus processos de elaboração e prestação; VII – redução das desigualdades regionais e sociais; VIII – busca do pleno emprego; IX – tratamento favorecido para as empresas de pequeno porte constituídas sob as leis brasileiras e que tenham sua sede e administração no País. Parágrafo único. É assegurado a todos o livre exercício de qualquer atividade econômica, independentemente de autorização de órgãos públicos, salvo nos casos previstos em lei” (BRASIL, 1988).